作者：王伟、李欣渝
一、《指引》解读
（一）立法目的
“为严格监管以中华人民共和国境内资产在境外发行资产支持证券代币相关业务，防范相关投机炒作风险，切实维护经济金融秩序和人民群众财产安全，根据《中华人民共和国证券法》《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的 通知》（银发〔2026〕42 号）等规定，制定本指引。”
该条明确了本《指引》旨在规范境内资产境外发行支持证券代币等业务，2024年下半年至2025年初，全球RWA代币化市场经历爆发式增长。花旗银行预测，到2030年，将有4万亿至5万亿美元的资产被代币化。这股热潮也延伸至境内——部分市场主体在未取得任何金融许可的情况下，以境内商业物业租金、应收账款、知识产权收益权等为底层资产，面向投资者发行“RWA代币”，并承诺高额回报，由此产生了各种金融乱象，使得监管层出手整治。
《指引》揭露了治理资产发行乱象的核心要求：境内严禁、境外严管。北大教授曾言：“RWA代币化本质上是将现实资产映射至链上，但其跨境属性极易绕过资本管制与合规审查。”
境内严禁符合我国金融市场的发展阶段，RWA涉及区块链技术、加密资产、传统金融资产等多个复杂领域，其运行逻辑与现有金融体系存在较大差异。若在境内全面放开，现有的金融监管框架和风险防控机制难以对其进行有效覆盖。
境外严管则是应对跨境金融风险的必然要求。通过跨境协作，防范跨境金融风险、维护我国金融稳定。
监管层并非完全严禁RWA的运行，而是将这项业务纳入正式金融监管框架内，且只有一种RWA被接纳，需满足三个要求：资产支持、现金流可验证、责任主体清晰。
（二）RWA定义
“一、本指引所称境内资产境外发行资产支持证券代币是指，以境内资产或相关资产权利所产生的现金流为偿付支持，利用加密技术及分布式账本或类似技术，在境外发行代币化权益凭证的活动。”
第一条对RWA作出了明确的定义，RWA是Real World Assets的缩写，即现实世界资产代币化。
为了更方便理解，以例子进行引入：你拥有一家酒店，每年产生稳定的租金收入。传统融资方式下，可以将酒店未来的租金收益打包，发行资产支持证券（ABS）融资。而现在，通过RWA技术，可以将这些收益权上链——利用加密技术和分布式账本，将这些权益转化为可交易的数字代币，面向全球投资者发售。加密技术和分布式账本的运行逻辑类似于以比特币为代表的虚拟货币。
通俗理解就是，RWA把线下的房子、桥梁、应收账款等实体资产，通过区块链技术转移到数字世界，变成可以数字化交易的凭证。投资者购买这些代币，相当于间接持有资产的收益权，可以分享租金分红或资产增值。
在第一条中，关键在于“现金流为偿付支持”，这意味着股权类RWA虽然属于广义RWA，但不适用本《指引》的备案方式，需另行寻求监管。
（三）法律规定
“二、境内资产境外发行资产支持证券代币，应当严格遵守跨境投资、外汇管理、网络和数据安全等法律、行政法规 和有关政策规定，履行前述相关监管部门要求的核准、备案或安全审查等程序，不得损害国家利益和社会公共利益。”
该条规定了境内资产境外发行不得触碰法律底线，同时也应当根据要求进行核准、备案及安全审查。
实行备案制为主的事前监管，备案主体为实际控制基础资产的境内主体，需在开展业务前向证监会备案；备案材料包括备案报告、境外全套发行资料、基础资产信息、代币发行方案等；审核流程包括材料不完善的补正、符合要求的履行备案程序并公示、不符合规定不予备案、必要时征求国务院有关主管部门的意见。
（四）负面清单管理
“三、基础资产及实际控制该资产的境内主体存在下列情形之一的，不得开展相关业务：（一）法律、行政法规或者国家有关规定明确禁止通过 资本市场融资的；（二）经国务院有关主管部门依法审查认定，境外发行 资产支持证券代币可能危害国家安全的；（三）境内主体或者其控股股东、实际控制人最近 3 年内存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪的；（四）境内主体因涉嫌犯罪或者重大违法违规行为正在 被依法立案调查，尚未有明确结论意见的；（五）基础资产存在重大权属纠纷，或该资产依法不得 转让的；（六）基础资产存在境内资产证券化业务基础资产负面 清单规定的禁止情形的。”
该条以列举的形式，明确了不得开展的六项业务，包括法律禁止、危害国家安全、刑事犯罪、主体被立案调查、资产存在重大纠纷等。
其中第六项“基础资产负面清单”是境内ABS业务的红线标准，包括地方政府债务、产能过剩行业、违法违规资产等。《资产证券化基础资产负面清单指引》对其进行了具体规定。
（五）监管主体
“四、中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）对境内资产境外发行资产支持证券代币依法依规进行严格监管。 开展相关业务前，实际控制基础资产的境内主体（以下简称境内备案主体）应当向中国证监会备案，按要求报送备 案报告、境外全套发行资料等有关材料，完整说明境内备案 主体信息、基础资产信息、代币发行方案等情况。境内备案主体及其控股股东、实际控制人、董事、监事、 高级管理人员，以及相关中介机构应当保证出具的备案材料 真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”
该条明确规定了监管主体为证监会，体现了“境内严禁、境外严管”的差异化监管思路，这意味着RWA在中国语境下应当是在标准资本市场中合规运行，监管本质是把RWA拉回ABS轨道，促进跨境金融创新的健康发展。
（六）备案相关
“五、备案材料不完备或需要更正的，中国证监会将告知需要补正的材料。备案材料完备且符合规定的，中国证监会履行备案程序，并在办结备案后通过网站公示备案信息；不符合规定的，中国证监会不予备案。中国证监会可视情况征求国务院有关主管部门及行业监管机构的意见。”
“六、境内备案主体完成备案后，如发生以下事项，应当及时向中国证监会报告相关情况： （一）境外发行完毕； （二）发生重大风险； （三）其他重大事项。”
该条明确了备案相关的规定，体现了证监会的严格监管态度，确保相关业务在合规、透明的框架内开展。
事前备案： 报送备案报告、境外全套发行资料，完整说明境内备案主体信息、基础资产信息、代币发行方案等。
保证责任： 境内备案主体及其控股股东、实际控制人、董监高，以及相关中介机构应当保证材料真实、准确、完整。
事后报告： 境外发行完毕、发生重大风险、其他重大事项，需及时向证监会报告。
（七）跨境合作
“七、中国证监会加强与境外证券监督管理机构跨境监管合作和信息共享，防范境内资产境外发行资产支持证券代币业务风险。”
中国证监会将与境外证券监管机构建立沟通机制，就备案主体资质、基础资产状况、代币发行规模及资金流向等信息进行实时交换，确保监管全面。同时，双方将协同开展风险监测与预警，对跨境资金异常流动、市场操纵等违规行为及时采取联合监管措施，有效阻断风险传播。
这也同样意味着，在境外合规发行的项目，取得境内备案的可能性相对较高；而在境外监管松散的市场发行，则更有可能面对无法备案的情况。
二、适合RWA的行业
在《指引》框架下，适合开展境内资产境外发行资产支持证券代币（RWA）的行业，必须具备以下共性特征：资产清晰、现金流可预测、权属明确、没有负面清单款项、不触及国家安全红线。以下行业具备较高的适配性：
（一）商业不动产租赁行业
如写字楼、商场、长租公寓、物流园区、酒店等物业的租金收益权。理由如下：
1、租金收入具备稳定、可预期的现金流，符合《指引》第一条中的“以现金流为偿付支持”的核心要求；
2、产权清晰，便于进行法律确权与跨境担保安排；
3、已有成熟ABS案例可作为参照，便于律师进行法律意见书撰写与备案材料准备。
商业不动产租赁的收益权需确保物业不涉及地方政府隐性债务、不处于负面清单禁止行业中，以免对资产跨境造成不利影响。
（二）基础设施收费权等
如收费公路、桥梁、水务、燃气、电力等公用事业的收费权或收益权。理由如下：
1、基础设施具有详细完善的规范，收费机制成熟，现金流稳定可验证，具备较强的资产证券化基础；
2、基础设施大多涉及民生领域，监管关注度高，但也意味着合规路径相对清晰；
3、可通过收费权质押、应收账款转让等方式实现资产出境；
4、适合引入境外机构投资者，尤其是偏好长期稳定收益的资本。
（三）知识产权收益权等
如专利权、商标权、著作权、软件著作权等知识产权的许可使用费收益权。理由如下：
1、知识产权的收益权具有独立性和可转让性，适合作为代币化的底层资产；
2、随着数字经济发展，知识产权国际化变现需求旺盛，RWA为其提供了新通道；
3、可通过许可合同构建稳定的现金流路径；
4、适合科技型中小企业、高校科研机构等主体实现资产出海。
（四）供应链金融中的应收账款等
如核心企业应付账款、保理债权、票据收益权等。理由如下：
1、应收账款具备明确的债务人和还款计划，现金流路径清晰；
2、可通过区块链技术实现应收账款的确权、拆分与流转，提升透明度；
3、适合与境外平台合作；
4、有助于中小企业盘活存量资产，降低融资成本。
（五）绿色能源与碳资产收益权类资产
如光伏电站、风电场发电收益权、碳减排量收益权、绿证收益等。理由如下：
1、绿色资产符合国际ESG投资趋势，易于吸引境外资本；
2、发电收益、碳交易收益等具备可验证的现金流来源；
3、可通过绿色金融政策通道获得政策支持与监管倾斜；
4、有助于提升我国绿色资产的国际影响力。
上述行业在资产属性、法律结构等方面均具备开展RWA的基础条件。律师在服务过程中，应结合具体行业特点，设计差异化的法律结构，确保资产出境合法合规、投资人权益保障有力、监管沟通顺畅有序。
三、律师行业的积极作用
传统的ABS资产证券化市场已高度内卷，RWA作为Web3和传统金融的交汇点，是一个新的蓝海市场。它本质上是用数字化的方式，把境内的优质资产卖给境外投资者。
对于律师而言，这不仅是合规问题，更是一个金融加监管的复合型业务。目前监管态度偏谨慎但非禁止，严格奉行境内严禁、境外严管的原则。
（一）律师可以发挥以下四个方面的积极作用
1、建立现实资产和法律代币的法律联系
境内资产是实体的，境外代币是虚拟的，且虚拟货币在其实效性上常有争议，两者之间必须有法律上的强连接。
律师能够通过制定协议或股权质押确保境外SPV对境内资产具有实质控制；设计跨境担保，确保境外投资者的权益能在境内得到法律支持；明确跨境现金流回收方式，避免因外汇管制导致违约。
通过这样的方式，才能做到让境外投资人敢买，让境内监管许可。
2、严格审查，力保合规
RWA涉及发改委、外汇局、网信办、金融监管局等部门。要符合各部门的规定，确保项目顺利进行。
律师可以对资产出境进行事前的体检， 依据《指引》及《数据安全法》，筛查发行主体和底层资产的红线，避免客户踩进负面清单的坑中。同时也可以协助准备发改委的企业外债备案材料，确保境内资产出境发行的通顺。审查境外代币平台的数据收集行为，确保不触碰境内个人金融信息的出境红线。
3.文本层面
资产涉及出境，双方主体语言不通，容易在关键条款上出现错配。
律师可以统筹起草和审阅工作，负责境内全套法律文件的起草，包括资产转让协议、服务协议、担保合同等。同时与境外文件进行衔接，对境外白皮书、认购协议出具境内法律合规意见，确保境外文件对境内资产的描述与实际情况一致，避免虚假陈述或欺诈发行。同时，可出具严谨的法律意见书，说明整个方案不违反中国法，这是境外交易所和投资者要求的必备文件。
4.监管沟通层面
律师能够利用律所的行业影响力，协助客户与监管部门进行预先的沟通，带着方案去解释业务逻辑，将代币翻译成监管熟悉的跨境融资工具。同时，通过组织研讨会，邀请专家解读政策红线，帮助客户及自身建立行业影响力。
（二）不同产业链的差异化服务
这个产业链涉及多个角色，每个角色的关注点不同，服务方案也应差异化安排。
对有境外融资需求的企业，应当更加专注于合规备案，帮他们把资产包装成符合监管要求的RWA标的。
对于境外发币平台或技术服务商，应该更多从中国法律的角度出发。他们不懂中国法，怕踩雷，我们可以提供专项咨询，帮他们设计符合境内监管预期的用户协议和隐私政策。
对金融机构的境外子公司，可以帮助其建立风险控制体系。他们受国内监管严格，我们可以协助建立反洗钱制度、客户准入标准，确保业务的合规开展。
四、结语
RWA的出现，是数字经济时代金融创新的必然趋势，它打破了传统金融的地域与门槛限制，为全球资本与实体经济的融合开辟了新路径。尽管当前存在诸多不确定性，但其蕴含的资产数字化理念，无疑为未来金融体系的变革提供了重要方向。
对于律师而言，RWA产业链中，律师的角色不是边缘的。这个业务兼具了跨境金融的属性和新兴科技的增长潜力，值得在早期投入精力研究布局，争取在监管框架明朗化之前，率先跑通样本案例。
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